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　　报告要点

　　2025 年下半年供应增加，库存积累，高估值有望逐步回落。

　　摘要

　　（一）沥青高估值回落的路径已愈发清晰

　　结论一：美国经济指标夏季中旬开始更清楚地显示衰退，需求预期难言乐观，地缘冲突缓和 - 美国经济走弱 - 欧佩克 + 增产等意味着油价中枢有望下移，沥青期价跟随原油回落概率大，欧佩克 + 增产重油，BD 价差走强，沥青裂解价差承压，但原油回落过程驱动的沥青裂解价差走强仍占主导；沥青高估值表现在：沥青裂解价差、沥青-价差、沥青-低硫燃油价差均处于高位，沥青高估值较难存续。结论二：沥青现货北强南弱结构或延续，沥青期货定价权有望从山东转移至华东、华南。美国对涉伊原油、炼厂制裁升级、进口关税提升、消费税监管加强后地炼加工利润恶化、开工率低位、产能整合提速，山东沥青现货价格偏强；主营炼厂利润高位、华南炼厂开工大幅提升、沥青现货成全国洼地、华南沥青仓单增加，华南沥青资源对北方市场带来冲击，沥青期货定价逐步锚定华东、华南廉价货源。．

　　（二）策略配置建议

　　下半年沥青主力期价震荡偏弱，波动区间：2800-3600 元 / 吨。建议 3500-3600元 / 吨逢高空沥青。

　　沥青 - 燃油价差代表沥青炼厂利润，有望随高硫燃油利空出现而走高，沥青供应回归将施压沥青 - 燃油价差。建议 800 元 / 吨以上逢高空沥青 - 燃油价差。

　　风险因子：上行风险：地缘升级原油大涨；下行风险：美国经济衰退原油大跌

　　研究员：

　　杨家明 从业资格号：F3046931投资咨询号：Z0015448

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